La lezione del crollo Signa e la strada opposta scelta da Dániel Jellinek in Italia

Il crollo del gruppo Signa, con il suo modello fondato su immobili di prestigio in posizioni simboliche e su una leva finanziaria spinta fino al punto di rottura, ha offerto al mercato immobiliare europeo una lezione importante. È l'Italia, più di ogni altro paese occidentale, a trovarsi nella posizione ideale per comprenderla fino in fondo. È qui, infatti, che la distanza tra il real estate di rappresentanza nelle grandi città e il patrimonio immobiliare secondario sottovalutato risulta più marcata. Proprio in questa distanza, Indotek Group, la piattaforma di investimento e gestione patrimoniale con sede a Budapest guidata da Dániel Jellinek, ha costruito la propria strategia italiana.

Cosa rivela il confronto con un modello opposto

Il crollo di Signa, riconducibile a un modello costruito su attivi vistosi finanziati con una leva finanziaria che presupponeva una rivalutazione costante e ininterrotta, ha ceduto quando le condizioni di mercato sono mutate. Non perché gli immobili sottostanti fossero privi di valore, ma perché quel valore era stato ipotecato a un ritmo di rivalutazione che non si è più materializzato.

Indotek Group, sotto la guida di Dániel Jellinek, costruisce la propria tesi di investimento sul principio opposto , ed è su questo principio che vale la pena soffermarsi. L'azienda evita deliberatamente gli attivi trofeo nelle ubicazioni più ambite e non ricorre alla leva finanziaria come motore primario della rivalutazione. L'azienda dispone della flessibilità di impiegare capitale proprio quando la situazione lo richiede, senza essere vincolata dai tempi tipici delle strutture di fondo o dalla disponibilità di finanziamenti esterni. Dániel Jellinek ha descritto con chiarezza il tipo di attivo che l'azienda ricerca: "Cerchiamo edifici solidi con potenziale di miglioramento e di rivalutazione in buone posizioni, che possiamo acquisire a un prezzo ragionevole. Attuiamo interventi per incrementarne il valore e successivamente rivendiamo gli immobili oppure li manteniamo come beni a reddito." È questa disciplina, applicata in modo costante attraverso i cicli di mercato, a definire l'approccio di Indotek, non il confronto con un singolo modello concorrente.

I criteri che escludono l'attivo trofeo

La distinzione tra il modello Signa e l'approccio di Indotek non riguarda soltanto la leva finanziaria. Riguarda anche il tipo di attivo che ciascuna strategia considera investibile. "Non acquistiamo attivi che appaiono brillanti in superficie e funzionano perfettamente. Preferiamo acquisire immobili e società che necessitano di attenzione", ha spiegato Dániel Jellinek, delineando un criterio di selezione che esclude sistematicamente proprio la categoria di attivi su cui Signa aveva costruito il proprio portafoglio.

Un attivo trofeo tende a offrire margini di miglioramento operativo limitati: il suo valore dipende in larga parte dalla capacità del mercato di continuare a pagare un premio per la sua ubicazione o il suo prestigio, più che da un intervento attivo sulla gestione. Un attivo secondario con un problema risolvibile, invece, offre un percorso di creazione di valore che non dipende da un'ininterrotta euforia di mercato, bensì dall'esecuzione operativa. La ricomposizione del mix di conduttori e il rinnovamento fisico sono tra gli strumenti che contano, ma non sono gli unici. In alcuni casi, la creazione di valore passa per un riposizionamento più profondo dell'attivo e, laddove opportuno, per la ridefinizione della sua destinazione d'uso di lungo periodo, ripensando il ruolo futuro dell'immobile piuttosto che limitandosi a correggerne la gestione corrente. "Non si tratta solo di acquistare qualcosa, ma di lavorare duramente e poi creare valore", ha aggiunto Dániel Jellinek, riassumendo la logica che separa un investimento opportunistico da una vera e propria disciplina operativa, e che costituisce uno degli elementi centrali del modello di creazione di valore di Indotek Group.

Tre operazioni italiane come prova concreta

La strategia italiana di Indotek Group non è rimasta a livello di enunciazione teorica. Il gruppo ha costruito la propria presenza nel paese attraverso tre operazioni significative. La prima è stata l’acquisizione da Reale Mutua, uno dei principali gruppi assicurativi italiani, di un portafoglio GDO composto da 11 immobili occupati da Carrefour e Coop. Nel 2022 è seguita l’acquisizione di Le Masserie di Ragusa, centro commerciale in Sicilia, in un’operazione nella quale Stoneweg ha agito in qualità di advisor. Alla fine del 2023, Indotek ha poi acquisito Galleria Porta Sienna da AXA Investment Managers, il ramo di gestione degli investimenti di uno dei maggiori gruppi assicurativi europei.

Queste operazioni, pur diverse per struttura e tipologia di asset, riflettono la stessa logica di investimento: individuare immobili non-core o non-prime con fondamentali solidi e un potenziale di creazione di valore attraverso una gestione attiva. Nel caso del portafoglio GDO e di Galleria Porta Sienna, le controparti venditrici erano operatori istituzionali di primo livello, rispettivamente Reale Mutua e AXA Investment Managers. Nel caso di Le Masserie di Ragusa, Stoneweg ha supportato la transazione in qualità di advisor. Le tre operazioni hanno richiesto la stessa infrastruttura operativa, competenze di locazione, capacità di sviluppo e gestione attiva degli asset che Indotek ha costruito nell’arco di tre decenni a partire dal mercato ungherese.

Una disciplina che precede il ciclo

Il crollo di Signa non è stato un evento isolato, quanto piuttosto la manifestazione più visibile di un rischio strutturale insito in ogni modello fondato sulla leva e sul prestigio dell'ubicazione. "Siamo bravi con i numeri, non abbiamo pretese e osserviamo gli attivi dove possiamo generare valore", ha sintetizzato Dániel Jellinek. Una descrizione sobria che, tuttavia, individua esattamente il punto di divergenza rispetto al modello che ha portato al dissesto del gruppo austriaco.

La disciplina di Indotek non dipende dalle condizioni contingenti del mercato italiano, né richiede che il ciclo si muova in una direzione particolare per rimanere valida. Un attivo secondario acquisito a un prezzo che riflette un problema risolvibile, e non un'ubicazione di prestigio destinata a una rivalutazione perpetua, conserva la propria logica indipendentemente dal fatto che il mercato acceleri o rallenti. È proprio questa indipendenza dal ciclo, più che una specifica congiuntura italiana, a spiegare perché l'approccio di Indotek continui a generare operazioni concrete. Il caso Signa illustra i rischi a cui può esporsi un modello che dipende in misura eccessiva dalla leva finanziaria e da una rivalutazione continua, ed è proprio in questo che si misura la differenza con l'approccio di Indotek.